미국 재무부의 1000억 달러 기록, 당신이 놓쳤을지도 모르는 이야기

최근 30년 만기 국채 수익률의 급등이 전 세계 채권 시장에서 큰 화제가 되고 있습니다. 이는 충분히 주목받을 만한 일이지만, 많은 이들이 장기 채권에만 집중하느라 초단기 미국 재무부 채권 시장에서 일어나고 있는 역사적인 변화는 눈치채지 못한 것 같습니다.

4주 만기 재무부 단기채(T-bill)의 주간 매출이 최근 1000억 달러라는 놀라운 기록을 세웠습니다. 특히 9월 4일 경매는 이 기록적인 금액으로 연속 5번째 매출을 달성한 날이었습니다. 이는 정부가 새로운 자금 조달 전략을 펼치고 있다는 신호로 볼 수 있습니다. 현재 미국 정부는 국가 부채의 만기 구조를 줄이고 전체 이자 비용을 낮추기 위해 초단기 채권을 통해 더 많은 자금을 빌리려는 움직임을 보이고 있습니다.

이 전략은 지금까지 효과를 발휘하는 듯합니다. 미국 연방준비제도(Fed)는 이달 말부터 금리 인하 사이클을 다시 시작할 가능성이 높아 보이며, 투자자들은 내년 말까지 최소 150bp(1.5%)의 금리 인하를 예상하고 있습니다. 이는 단기채 수익률과 단기 채권 수익률을 낮추는 데 영향을 미치고 있으며, 심지어 장기 채권 수익률도 함께 끌어내리고 있습니다. 기준이 되는 10년 만기 국채 수익률은 지난 4월 관세 혼란 이후 최저 수준을 기록했고, 30년 만기 수익률도 5%에서 다시 멀어지고 있는 상황입니다.

결과적으로, 미국 정부에 10년 동안 돈을 빌려주는 투자자들은 연 4.08%의 수익률을 얻고 있지만, 4주 동안만 빌려주는 투자자들은 오히려 4.20%라는 더 높은 수익률을 받고 있습니다. 이런 이유로 최근 1000억 달러 규모의 단기채 경매는 큰 수요를 불러일으켰고, 지난주 경매는 2.78배나 초과 청약을 기록했습니다.

그렇다면 이 상황에서 어떤 문제가 있을까요? 가장 큰 우려는 바로 ‘롤오버(rollover) 위험’입니다. 초단기 채권에 자금 조달을 집중시키는 것은 정부가 훨씬 더 자주 큰 규모의 부채를 재융자해야 한다는 의미입니다. 이는 예상치 못한 금융, 정치, 경제적 충격이 발생했을 때 단기 차입 비용이 급등하거나 연방준비제도가 갑작스럽게 기준금리를 올려야 하는 상황에 취약하게 만듭니다.

현재는 금리 인하에 대한 기대가 강하지만, 만약 인플레이션 기대가 통제 불가능한 수준으로 치솟아 연방준비제도가 금리 인하를 멈추거나 심지어 금리 인상을 고려해야 한다면 어떻게 될까요? 이는 결코 터무니없는 시나리오가 아닙니다. 현재 연방준비제도는 3% 수준의 인플레이션, 사상 최고 수준의 주식 시장, 최근 3년 반 동안 가장 느슨한 금융 환경, 그리고 경제 성장률이 3.5%에 달하는 상황에서 금리 인하를 준비하고 있습니다. 여기에 더해 관세 정책이 가져올 인플레이션 효과까지 고려하면 상황은 더 복잡해질 수 있습니다.

단기채 발행 증가가 지금까지는 시장에서 잘 흡수되고 있지만, 단기채로 몰리는 자금은 다른 금융 시스템의 유동성과 완충 자금을 고갈시키고 있습니다. 연방준비제도의 역레포(overnight reverse repo) 시설은 거의 비어 있는 상태이고, 은행 시스템의 총 준비금도 줄어들고 있습니다. 은행 시스템이 편안하게 유지할 수 있는 최소 준비금 수준이 어느 정도인지 정확히 알 수는 없지만, 2019년 말에는 약 1.5조 달러 수준에서 준비금이 급감하면서 자금 시장의 변동성과 단기 금리 급등이 발생한 바 있습니다.

현재 경제와 은행 시스템이 확장된 만큼 이 최소 수준은 더 높아졌을 가능성이 큽니다. 하지만 준비금은 계속 줄어들고 있으며, 곧 3조 달러 아래로 떨어질 것으로 보입니다. 단기채 발행이 계속 늘어나면서 준비금 감소는 계속될 것이고, 이는 자금 조달 비용과 레포 금리에 상승 압력을 가할 수 있습니다.

미국 재무부가 자금 조달을 위해 단기채에 더 의존하면서, 향후 18개월 동안 신규 발행 규모는 1.5조 달러를 넘을 수도 있다는 전망이 나오고 있습니다. 이에 따라 전체 연방 부채에서 단기채가 차지하는 비율도 증가할 가능성이 높습니다. 현재 이 비율은 약 21%로, 역사적 평균인 22.5%보다는 약간 낮지만, 재무부 자문위원회가 권장하는 15~20% 범위를 넘어선 수준입니다. 일부 전문가들은 이 비율이 곧 25%에 이를 수 있다고 보고 있으며, 이는 팬데믹과 글로벌 금융위기 당시 수준으로, 위기 상황에서만 보였던 차입 정책이 이제 일상화될 수 있음을 시사합니다.

물론, 증가하는 발행량이 계속해서 강한 수요를 만나면 큰 문제는 없을 것입니다. 그리고 이를 뒷받침할 만한 이유도 있습니다. 우선, 단기채의 가장 큰 구매자인 머니마켓 펀드는 6.4조 달러 시장에서 36%를 차지하며, 자산 규모가 2020년 초 4.7조 달러에서 현재 7조 달러 이상으로 급증했습니다. 또한, 스테이블코인 발행사들이 안전하고 유동성 높은 자산인 단기채를 통해 자산을 뒷받침하려는 수요도 크게 늘어나고 있습니다.

결론적으로, 시장은 정부의 새로운 자금 조달 전략에 계속해서 협력할 가능성이 있습니다. 앞으로 1조 달러 이상의 신규 발행이 예정되어 있는 만큼, 미국 정부는 이러한 수요가 지속되기를 바라고 있을 것입니다.